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　　作為知名“網紅”休閑零食企業，三只松鼠在IPO沖刺路上馬不停蹄，其IPO進程也頗受市場關注。

　　12月12日，證監會發布公告稱，鑒于三只松鼠股份有限公司尚有相關事項需要進一步核查，決定取消第十七屆發審委第72次發審委會議對該公司發行申報文件的審核。原定13日與三只松鼠同時上會的深圳明陽電路、浙江恒強科技兩家則正常上會審核。

　　這是新一屆發審委成立以來，首家IPO申請被取消審核的企業。

　　一般而言，證監會發審委取消審核往往是出現了一些原來申請材料里面沒有的新情況。截至發稿時，公共傳媒暫未出現對三只松鼠的相關報道。

　　其實，回顧三只松鼠上市之路，走得并不順利。今年3月29日，公司向證監會遞交首次公開發行招股說明書，正式沖刺IPO。

　　這個時間節點距離三只松鼠成立剛好五年，帶領公司上市也是創始人章燎原的愿景之一。在提交申報半年后，10月20日，三只松鼠突然宣布主動中止IPO審核。10月30日，證監會官網顯示三只松鼠審核進度變為“中止審查”。這是三只松鼠IPO后遭遇的第一次波折。

　　隨后三只松鼠方面回應“由于簽字律師辭職導致IPO中止”。

　　10月31日晚間，在更換律師并重新提交更新的預披露招股書后，三只松鼠的審核恢復。在這份最新的招股書中，三只松鼠2017年上半年的凈利潤達到2.41億元，較2016年全年凈利潤多400萬元。

　　解除對賭協議為闖關清掃障礙

　　對比招股書，更新的版本最大的一個變化是取消對賭協議。

　　5月份，長江商報曾以《“對賭”協議壓身 三只松鼠急沖IPO》為題，對三只松鼠的IPO進行了報道。

　　報道指出，三只松鼠在引進投資時，存在特殊的權益安排，相關投資協議中存在隨售權、回購權、連帶并購權、優先清算權、反稀釋權、重大事項一票否決權等投資人特殊權利。

　　2015年12月17日，三只松鼠進行股改時，上述特殊權利安排中止，但附加有上市條件，如“若在本協議簽署后24個月內仍未向證監會提交上市申請材料的，投資人自動恢復其在投資文件項下的優先權利”“如果公司在簽署終止協議后24個月內沒有實現合格上市，則特殊權利自動恢復效力”等。

　　以上附加條件的終止協議表明，如果到今年底三只松鼠仍未向證監會提交上市申請，此前的特殊權利安排將自動恢復。或許，這就是三只松鼠急于上市的原因。

　　如果按照協議，三只松鼠將在兩天后對賭失敗。

　　然而，最新招股書顯示，三只松鼠在今年8月徹底解除了與IDG、今日資本等投資方的對賭協議，為后續推進IPO審核清掃障礙。

　　事實上，在今年6月份，章燎原在接受專訪時回應質疑否認與投資人簽署協議是對賭協議，“我們是一票否決權”，并表示“尊重投資人游戲規則”。不曾想到，兩個月不到便將對賭協議解除。

　　昨日，資產管理分析師劉廣文向長江商報記者表示，在招股書中公開披露對賭協議的企業并不多見，“對賭協議是證監會IPO審核中的‘禁入區’”。

　　“松鼠小賤”凈利潤由盈轉虧

　　業績方面，三只松鼠上半年業績大增的同時，子公司利潤卻在下降。

　　長江商報記者發現，三只松鼠6家子公司中，有2家上半年凈利潤大降，而這2家公司代表著其“企業形象”。

　　松鼠小美是三只松鼠的全資子公司，成立于2013年8月26日，經營范圍為“預包裝食品兼散裝食品批發兼零售，網上銷售百貨，市場調查咨詢，企業管理，商務信息咨詢（涉及前置許可的除外）。”

　　最新招股書顯示，松鼠小美2016年凈利潤為119.54萬元，而今年上半年的凈利潤為10.7萬元。

　　而三只松鼠另一家子公司松鼠小賤的凈利潤卻由盈轉虧。

　　松鼠小賤于2014年4月10日成立，經營范圍為網上從事預包裝食品、乳制品（含嬰幼兒配方乳粉）批發兼零售，市場調查咨詢，企業管理，商務信息咨詢。

　　最新招股書顯示，松鼠小賤2016年全年的凈利潤為1280.66萬元，而今年上半年的凈利潤為-89.14萬元。

　　有意思的是，2016年5月25日，松鼠小賤、新馬投資、三只松鼠簽署《注資協議書》，約定新馬投資向松鼠小賤注資2.5億元。三只松鼠為松鼠小賤應付新馬投資的款項提供連帶責任保證。

　　三只松鼠表示，其核心品牌為“三只松鼠”及三個松鼠形象“松鼠小酷”“松鼠小美”“松鼠小賤”。可見，這兩家子公司對于三只松鼠意義重大。

　　過度依賴線上渠道，堅果類占比過大

　　三只松鼠的成功借助了線上渠道，但招股書也提出了公司存在銷售渠道集中度較高、主要產品占比過大、銷售隨季節波動大等風險。

　　食品產業分析師朱丹蓬坦言，“三只松鼠目前對線上渠道的依賴過重，另外盡管近幾年有嘗試多元化發展，但堅果類產品營業收入占比太大，未來若因消費者習慣變更則會導致業績大幅度下滑。”

　　在三只松鼠的主營業務構成中，堅果產品的營業收入占比較大，2014年度、2015年度以及2016年度堅果產品的銷售收入分別為81184.45萬元、164039.78萬元、307824.01萬元，占主營業務收入的比重分別為87.85%、80.44%、69.83%。

　　今年8月，國家食藥監總局官網發布，三只松鼠的開心果被檢出霉菌不合格，數值超過國家標準1.8倍。同時，記者發現自2016年年中至2017年8月，三只松鼠被14名消費者起訴，食品訴訟涉及鹵藕、雪菊、凍干檸檬片、瓜子、和田駿棗等，索賠金額共計超過200萬元。

　　針對上述訴訟案，三只松鼠曾回復長江商報記者稱，目前存在的訴訟，是個案但非系統性風險。公司會不斷加大在食品安全方面的投入，包括新建檢測工廠等。

　　品牌營銷專家路勝貞在接受長江商報記者采訪時說道，“三只松鼠發展很快，但是其走的卻是輕加工模式，就是所謂的代工模式，從采購到加工再到出廠進入消費者手中，這中間有很多環節是容易出現管理漏洞。雖然有一定的質量管控體系，但是三只松鼠并不是一竿子插到底的滲透到產品的原料采購加工運輸的每一個環節。”

　　中國電子商務研究中心主任曹磊建議：“未來食品零售電商行業發展，還需平臺提高準入門檻，加強前置事項規范和管理，加強合作商戶的質量把控，在源頭上做足功課有助于企業長期發展。”