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　　2017年的BAT牛市，徹底擊潰了2000年網(wǎng)絡(luò)泡沫的夢(mèng)魘。

　　狗年之春，興奮的投資者不禁“噓寒問暖”——回首2017年BAT牛市與2000年網(wǎng)絡(luò)泡沫，2018你還好嗎？

　　這場(chǎng)源于盈利驅(qū)動(dòng)的價(jià)值投資盛宴，猶如一幕華麗的網(wǎng)絡(luò)童話劇，上演了“阿里+騰訊>1個(gè)蘋果”的故事情節(jié)。

　　截至2017年底，騰訊市值約5300億美元，阿里市值約4800億美元；而蘋果市值約9000億美元。這意味著阿里與騰訊正在發(fā)力趕超蘋果。

　　作為買方市場(chǎng)的代表性力量，基金經(jīng)理正在思考的卻是另一個(gè)問題：“阿里+騰訊=2個(gè)蘋果”？這個(gè)命題蘊(yùn)含的商業(yè)邏輯昭然若揭，即阿里與騰訊的估值向蘋果發(fā)起挑戰(zhàn)。

　　誠然，業(yè)界涌現(xiàn)一種聲音，中國已經(jīng)誕生以阿里巴巴+騰訊為代表的一批世界級(jí)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。

　　以阿里+騰訊為代表的互聯(lián)網(wǎng)科技公司，站上全球新經(jīng)濟(jì)發(fā)展的風(fēng)口，成為最值得中長期投資的“中國核心資產(chǎn)”。

　　2018年，中國概念股包括BAT在內(nèi)，估值走到了半路上還是遇到了天花板？應(yīng)該如何針對(duì)中概股進(jìn)行新一輪估值？

　　作為華爾街見聞?chuàng)岝r推出的“領(lǐng)軍基金經(jīng)理”系列對(duì)話的第一期，我們邀請(qǐng)到了易方達(dá)中證海外互聯(lián)基金經(jīng)理范冰，為廣大投資者解讀BAT在2018年的投資興奮點(diǎn)，以及提醒大家有可能出現(xiàn)的全球資本市場(chǎng)波動(dòng)。

　　人物介紹：易方達(dá)中證海外互聯(lián)基金經(jīng)理范冰

　　入選理由：范冰管理的中證海外互聯(lián)（代碼：513050）在2017年取得了50%的回報(bào)率

　　個(gè)人簡歷：2009年12月至2016年7月，任貝萊德集團(tuán)金融數(shù)據(jù)運(yùn)營部部門經(jīng)理、風(fēng)險(xiǎn)控制與咨詢部客戶經(jīng)理、亞太股票指數(shù)基金部基金經(jīng)理。2017年3月，加入易方達(dá)基金，現(xiàn)任易方達(dá)中證海外中國互聯(lián)基金經(jīng)理。

　　事件：中證海外互聯(lián)納入“兩融標(biāo)的”

　　華爾街見聞：范總，你好。1月11日，上交所發(fā)布通知，易方達(dá)中證海外互聯(lián)ETF基金（以下簡稱“中概互聯(lián)”）正式納入融資融券標(biāo)的。那么，納入兩融標(biāo)的對(duì)于這只基金帶來的具體影響如何？

　　范冰：兩融標(biāo)的對(duì)一只ETF基金的規(guī)模與成交量都有嚴(yán)格要求，需要滿足條件才能被納入，因此納入兩融標(biāo)的，對(duì)于基金來說，是個(gè)利好消息，是對(duì)基金的認(rèn)可。納入兩融會(huì)提高ETF在二級(jí)市場(chǎng)的交易量，交易活躍以后，一方面會(huì)促進(jìn)價(jià)值發(fā)現(xiàn)和控制折溢價(jià)率；另一方面，買賣價(jià)差會(huì)縮小，更方便投資者參與這只基金投資。

　　如果在一級(jí)市場(chǎng)申購中概互聯(lián)基金，難度相對(duì)比較大，需要達(dá)到一百萬份額。按照現(xiàn)在的凈值，大概需要160萬的資金量才可以申購。如果不能做到這樣的話，投資者可以選擇在二級(jí)市場(chǎng)上買賣，所以說納入兩融對(duì)這只基金利好。

　　數(shù)據(jù)顯示，這只基金在1月12日全天的交易量約7000萬元，這是一個(gè)創(chuàng)新高的成交量。自成立以來，這只基金的成交量一直穩(wěn)步上升，剛開始時(shí)一千多萬，然后平均2000多萬，后來增加到4000多萬。納入兩融標(biāo)的以后，明顯可以看到交易量上了一個(gè)臺(tái)階。

　　業(yè)績：2017年取得50%的回報(bào)率

　　華爾街見聞：您管理的中概互聯(lián)在2017年取得了50%的回報(bào)率。請(qǐng)介紹一下這只基金之所以取得如此好成績的原因？

　　范冰：我覺得原因主要有兩點(diǎn)：

　　1）中概互聯(lián)作為指數(shù)產(chǎn)品，其跟蹤的中證海外互聯(lián)網(wǎng)50指數(shù)本身表現(xiàn)比較優(yōu)秀且有生命力，具備能夠?yàn)橥顿Y者中長期帶來創(chuàng)造價(jià)值的能力。

　　2）該基金是ETF的形式，這種形式具備交易成本低、透明度高、投資性價(jià)比高、對(duì)基準(zhǔn)追蹤緊密的優(yōu)勢(shì)，因此該基金的工具性和交易屬性優(yōu)異。

　　華爾街見聞：請(qǐng)問范總，能不能介紹中概互聯(lián)是如何配置BAT的？

　　范冰：總體而言，中概互聯(lián)的標(biāo)的主要是在海外上市的中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，比如阿里巴巴、騰訊控股、百度、京東和網(wǎng)易這五大互聯(lián)網(wǎng)巨頭，占據(jù)了該指數(shù)近80%的權(quán)重。

　　需要說明的是，易方達(dá)中概互聯(lián)這個(gè)基金產(chǎn)品的加權(quán)系數(shù)主要是看市值，同時(shí)對(duì)于成份股的權(quán)重上限有一定限制。具體來說，業(yè)內(nèi)同類產(chǎn)品的權(quán)重上限各有差異，有10%、 15%，或者20%的限制，易方達(dá)中概互聯(lián)限制了20%。

　　華爾街見聞：在個(gè)股配置方面，我們注意到有些公司的配置相對(duì)比較低一點(diǎn)，為什么這么考慮？這只基金的個(gè)股大體是如何配置的？

　　范冰：上市公司的配置比例是由市值決定的。如果以后公司的漲幅很好，它的市值不斷提升，權(quán)重也會(huì)相應(yīng)增加。2017年12月，我們已經(jīng)做了一次調(diào)倉。按照指數(shù)編制原則，易方達(dá)中概互聯(lián)的標(biāo)的指數(shù)每半年進(jìn)行一次成份股調(diào)整。

　　這只基金的持倉基本可分為三個(gè)梯隊(duì)，第一梯隊(duì)是BAT，全部都是20%左右。第二梯隊(duì)是京東和網(wǎng)易，各自的權(quán)重都是大約10%；第三梯隊(duì)中攜程大約占到5%左右，然后是58同城、新浪、唯品會(huì)、YY等企業(yè)。從2018年初到現(xiàn)在，易方達(dá)中證海外互聯(lián)基金已經(jīng)取得了超過7%的收益。

　　估值：“阿里+騰訊=2個(gè)蘋果”？

　　華爾街見聞：經(jīng)過2017年網(wǎng)絡(luò)科技股的牛市，您如何評(píng)估2018年中概股的不確定性？

　　范冰：投資是一個(gè)曲線的過程，與市場(chǎng)的貝塔有一定的相關(guān)性。所以當(dāng)全球市場(chǎng)的波動(dòng)性加大，中概股肯定也會(huì)受影響。

　　需要指出的是，易方達(dá)中證海外互聯(lián)是國內(nèi)市場(chǎng)唯一一只跨香港和美國市場(chǎng)的QDII指數(shù)ETF產(chǎn)品，因此，兩邊市場(chǎng)的紅利都能獲得分享，但同時(shí)受大盤影響的程度，也會(huì)比單純的一個(gè)市場(chǎng)要更復(fù)雜，這也使得BAT等中概股的短期價(jià)格變動(dòng)較難預(yù)測(cè)。

　　展望2018年，整體市場(chǎng)的波動(dòng)率有可能加大，或者有一些事件驅(qū)動(dòng)的影響。再比如前期漲幅很大，有可能會(huì)出現(xiàn)一些獲利了結(jié)的情況。但是從中長期的角度，還是值得投資者關(guān)注的。

　　華爾街見聞：有意思的是，把阿里與騰訊的市值加起來超過一萬億美元。與蘋果對(duì)標(biāo)，這其中蘊(yùn)含了哪些投資邏輯？

　　范冰：首先，阿里與騰訊都有龐大的用戶群和較高的市場(chǎng)滲透率，企業(yè)的變現(xiàn)能力很強(qiáng)，比如說可通過社交、支付、通信、視頻、廣告、金融等多種途徑。所以說，騰訊和阿里在全世界都是不可多得的兩家龍頭企業(yè)，它們可以根據(jù)需要，探索甚至變換盈利模式，這樣的公司從中長期來看是非常有競(jìng)爭力的。

　　再比如京東、網(wǎng)易、攜程、學(xué)而思等也都是各自細(xì)分領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，盈利能力也都很強(qiáng)。

　　華爾街見聞：在2018年，中國概念股包括BAT在內(nèi)，你覺得是還在半路上，還是已經(jīng)觸及了天花板？

　　范冰：可以從幾個(gè)層面來看。首先，從行業(yè)整體發(fā)展來看，我認(rèn)為科技對(duì)生產(chǎn)力的提升還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有結(jié)束。科學(xué)技術(shù)的發(fā)展可以參考摩爾定律，當(dāng)市場(chǎng)覺得跨代的、跨維度的增長已經(jīng)達(dá)到一個(gè)瓶頸，很可能經(jīng)過一段時(shí)間積累與漸變之后，再次打開新的上升空間。

　　目前來說，最有可能推動(dòng)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生爆發(fā)式增長的還是科技，比如人工智能、互聯(lián)網(wǎng)+、區(qū)塊鏈、無人駕駛汽車、5G通信技術(shù)等。在這些新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域里，易方達(dá)中概互聯(lián)的標(biāo)的企業(yè)占據(jù)了優(yōu)勢(shì)地位。

　　另一方面，企業(yè)的盈利。從行業(yè)規(guī)模看，中國移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)用戶超過12億，位居世界第一。中概互聯(lián)企業(yè)的業(yè)務(wù)及影響力滲透到中國人日常生活的方方面面。自下而上分析，中概互聯(lián)的標(biāo)的公司大多業(yè)績?cè)鷮?shí)、資金利用效率高，現(xiàn)金流和盈利能力好，股價(jià)上漲主要靠業(yè)績驅(qū)動(dòng)。預(yù)期其未來的盈利能力進(jìn)一步加強(qiáng)。此外，這些科技公司還將在未來加大研發(fā)投入。中國移動(dòng)互聯(lián)的新增用戶量開始衰減，但是在單位時(shí)間的產(chǎn)能上，企業(yè)還有很多的挖掘空間。

　　華爾街見聞：請(qǐng)問范總，您覺得陸港通的資金作用力在2018年會(huì)不會(huì)進(jìn)一步強(qiáng)化？

　　范冰：我覺得陸港通是一個(gè)創(chuàng)造性的政策，它起到聯(lián)通器的作用，把風(fēng)格不同的兩個(gè)市場(chǎng)聯(lián)通起來，會(huì)吸引越來越多的資金參與進(jìn)來。

　　預(yù)計(jì)在2018年，陸港通會(huì)繼續(xù)起到積極正面的作用，而且基于這種互聯(lián)互通的機(jī)制，無論是未來新發(fā)行的產(chǎn)品，還是現(xiàn)有的投資計(jì)劃，會(huì)越來越多地考慮陸港通整體的選股池。在投資分析的框架里，也會(huì)越來越多地整體通盤考慮。行業(yè)研究就不單單覆蓋A股，也要覆蓋港股了。在估值的對(duì)比、投資的行為習(xí)慣等方面，兩地之間的互動(dòng)也會(huì)越來越緊密。

　　華爾街見聞：那你覺得在你心中，BAT是不是世界級(jí)的企業(yè)？

　　范冰：BAT用它們的成績做出了回答。騰訊和阿里巴巴的市值，在美國也可以排在前十名了，而且在很多諸如研發(fā)與專利技術(shù)等領(lǐng)域，BAT在全球的影響力也很大。

　　以前大家會(huì)說，copy to China！就是把國外的東西拿到中國去，現(xiàn)在轉(zhuǎn)變成了這一句：copy from China。就是說，中國的互聯(lián)網(wǎng)+模式開始輸出，最典型的便是以阿里與騰訊為代表的互聯(lián)網(wǎng)金融生態(tài)，同時(shí)納入了移動(dòng)支付與社交等細(xì)分模式。

　　華爾街見聞：您剛才提到的這種BAT模式輸出，在2018年會(huì)不會(huì)進(jìn)一步強(qiáng)化？

　　范冰：我覺得很有可能，而且會(huì)得到全世界的認(rèn)可，這種互聯(lián)網(wǎng)+新趨勢(shì)一旦形成短時(shí)間內(nèi)是較難逆轉(zhuǎn)的。比如說中概股，早在2010年開始，大家就已經(jīng)看到這個(gè)新經(jīng)濟(jì)的風(fēng)口要來了，經(jīng)過了四五年之后，確實(shí)發(fā)展起來。這個(gè)趨勢(shì)還是會(huì)延續(xù)一段時(shí)間。

　　【回歸：如何看待海內(nèi)外上市的互聯(lián)網(wǎng)公司估值？】

　　華爾街見聞：您如何看待國內(nèi)上市的互聯(lián)網(wǎng)公司估值？與國際水平相比處于什么水平？

　　范冰：不管在國內(nèi)上市還是海外上市，基本的投資邏輯是相似的。自上而下來看，如果看好中國的新經(jīng)濟(jì)發(fā)展，就會(huì)看好相關(guān)標(biāo)的股。如果認(rèn)同這一點(diǎn)，受益標(biāo)的就不光是海外上市的公司了，還包括國內(nèi)上市的。

　　國內(nèi)上市和海外上市的區(qū)別在于，市場(chǎng)投資行為、估值水平、監(jiān)管環(huán)境、交易機(jī)制等方面都是有差異的。但最關(guān)鍵的核心仍然是上市公司是否能創(chuàng)造長期的投資價(jià)值，盈利能力是否扎實(shí)，市場(chǎng)份額是否持續(xù)在增加這些問題。所以，未來市場(chǎng)炒作概念的心理會(huì)越來越少，整個(gè)市場(chǎng)會(huì)日趨成熟，越來越看重企業(yè)的盈利水平，擁抱價(jià)值投資。